Lo que se dice en las mesas: inversores ya empiezan a descontar un escenario dual para la economía y la política en 2027

En las mesas de dinero analizan las perspectivas para el próximo año, con foco en la evolución de la economía, el escenario electoral y las vulnerabilidades financieras. La mejora de la calificación crediticia, el comportamiento de los bonos argentinos, las tasas y el contexto internacional también forman parte de las conversaciones.

Encuentros y reuniones dejaron la impresión que los inversores se aventuraban al 2027 considerando que el escenario más probable sería el de una economía dual y por qué no una política dual. En ese caso dos figuras descollantes dirimirían la puja electoral.

Terminó el Mundial de la FIFA y con él parece que también la tregua en Medio Oriente. Un rápido baño de realidad vuelve la atención a las mutuas amenazas entre Washington y Teherán y así el petróleo escala nuevamente y mete presión, no solo a la Fed de Warsh.

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Mientras tanto, Wall Street es caja de resonancia no solo del nuevo tronar de los tambores de guerra sino de los balances corporativos, en particular, del sector tecnológico. En este contexto el dólar se fortalece a nivel mundial y los rendimientos de los bonos del Tesoro de EEUU trepan a niveles no vistos en dos décadas, y el oro recupera, algo.

Como una especie de premio consuelo o mimo al subcampeón llegó el acompañamiento de Moody's a la mejora de calificación de sus otras dos colegas. Pero el enrarecimiento del clima externo no dejó espacio para festejar y así lo reflejó el riesgo país.

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En forma gradual los ánimos de los mesadineristas retornaron a sus habituales pulsaciones, aunque sin dejar de seguir debatiendo y cuestionando el tenor de la final del Mundial, más allá de teorías, especulaciones y rumores y demás fuegos de artificio.

Lo cierto es que muchos de los hombres del mercado que se aventuraron a última hora para presenciar el evento deportivo del año quedaron a mitad de camino, o sea, sin entradas, deambulando por New Jersey, y solo aquellos con serios nexos, por ejemplo, con la gente del BofA accedieron a la "fiesta" de la FIFA.

Claro que luego del resultado varios de ellos quisieron no haber ido y buscaron un pronto regreso a casa, no sin antes traerse alguna data de sus colegas neoyorkinos: en cuanto al petróleo, el consenso es que las reservas temporales -incluidas las liberaciones de reservas estratégicas, la reducción de inventarios por parte de China y el almacenamiento flotante- se están agotando y los mercados subestiman cuánto tiempo permanecerán las exportaciones de crudo del Golfo por debajo de los niveles previos a la guerra debido a los persistentes riesgos para la seguridad, el transporte marítimo y los seguros; de modo que el estrecho de Ormuz se ha convertido en un riesgo geopolítico recurrente, más que en una perturbación temporal, lo que está reconfigurando las perspectivas a medio plazo de las exportaciones de petróleo del Golfo.

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Así la creciente vulnerabilidad en el Mar Rojo y Bab el-Mandeb podría transformar una interrupción del suministro regional en una crisis logística global de mayor envergadura.

Por ende, creen que las bajas elasticidades de la oferta y la demanda a corto plazo implican un ajuste del mercado lento y costoso, lo que respalda unos precios elevados del Brent en 2026 y 2027.

Por otro lado, los "traders" hablan de coberturas imperfectas ya que los inversores intentan protegerse, pero no lo logran como desean. Ocurre que el crudo cotiza con una prima geopolítica lo que junto con la leve suba del oro no solo es una señal de aversión al riesgo sino también una señal de inflación y por eso los "Treasuries" no se han comportado como un simple refugio seguro.

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Así los inversores pagan por protección mientras aún deben considerar la posibilidad de que la crisis se disipe.

Como broche de oro llegó, fuera de agenda, la sorpresa arancelaria de Donald Trump.

Por lo pronto, a nivel local la mejora de Moody´s se ha leído como una invitación a revisar el posicionamiento en la curva en dólares mientras que para las empresas les abre una ventana de financiamiento más profunda y competitiva en el mercado de capitales dado que los techos país también subieron (B1 en moneda extranjera y Ba3 en moneda local) habilitando a emisores corporativos a calificar por encima del soberano, con impacto directo en su costo de financiamiento. Veremos.

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De momento, mientras la meritocracia libertaria sucumbe con el nombramiento de Lanari en el Directorio del Nación, en la vuelta pos Mundial los encuentros y reuniones dejaron la impresión que los inversores se aventuraban al 2027 considerando que el escenario más probable sería el de una economía dual y por qué no una política dual.

En ese caso dos figuras descollantes dirimirían la puja electoral, pero uno de ellos anclado en el interior del país, sobre todo en las zonas donde están los ganadores del modelo, y el otro anclado, no solo en el conurbano bonaerense, sino en los conurbanos del resto de las provincias, donde predominan los perdedores del modelo.

La mora crediticia sigue en el ojo de la tormenta, a la espera, quizás, de que el Gobierno "libere" algo de la política monetaria. Al respecto, un analista señaló que lo que estaba viendo en los últimos datos mostraban cierta mejora, pero solo ver los ratios del segmento no bancario daban escalofríos. Así es difícil pensar en un nuevo boom de crédito para el 2027 porque la gente sufre la "Doble Nelson": más carga financiera y ajuste tarifario.

Un operador de bonos de la mesa de un banco privado comentó a colegas, tras su rauda visita por New Jersey, que conversando con "traders" de deuda emergente le ponderaban la significativa performance de los títulos públicos argentinos que recortó a la mitad la prima de riesgo en el último trimestre.

Sin embargo, en el mercado seguían debatiendo si el mercado de bonos argentinos había "praiciado" demasiado pronto.

Valoran lo hecho por el Gobierno de Milei, que cuenta con la bendición del FMI y ahora con la de las calificadoras, pero consideran que tres vulnerabilidades sugieren que la fijación de precios de mercado refleja el mejor escenario: reservas que siguen siendo negativas según la propia definición del FMI, un calendario de deuda de 15.000 millones de dólares que se cumple un acuerdo de financiación a la vez, y un superávit basado en recortes de gasto que se vuelven más difíciles de mantener a medida que se acercan las elecciones de 2027.

Al respecto, un memorioso "trader" recordó lo que pasó en enero del 2025: un error técnico de JPMorgan movió el diferencial argentino en 114 puntos básicos sin cambios en los fundamentos.

Por ende, los mercados de crédito soberano pueden moverse según el sentimiento, pero la cuestión es cuánto del repunte argentino es lo mismo.

O sea, si bien la valoración del mercado parece indicar que las vulnerabilidades externas de Argentina se han resuelto, estas tres vulnerabilidades (la posición de reservas, el perfil de vencimiento de la deuda y la sostenibilidad política del superávit) sugieren que aún no se han resuelto.

Explican que estas vulnerabilidades se han gestionado, trimestre a trimestre, mediante una combinación de apoyo multilateral, respaldo estadounidense y una estricta disciplina de gasto que enfrenta crecientes obstáculos políticos a medida que se acercan las elecciones presidenciales de 2027.

Los optimistas apuestan no solo a que continúe la acumulación de reservas al ritmo actual, sino también a que se alcance el objetivo de superávit del 2,2% y que Argentina vuelva a acceder a los mercados internacionales en sus propios términos a finales de 2026.

De ser así, la actual reducción del diferencial de crédito estaría justificada, pero si esto no fuera posible, el escenario pesimista plantea que una de las tres vulnerabilidades obligaría a recurrir aún más al apoyo externo y, por lo tanto, el mercado de bonos habría reevaluado el impulso político como una recuperación estructural.

Por ende, Argentina habría demostrado, una vez más, que los mercados de crédito soberano son más eficaces para identificar las crisis una vez que ocurren que para valorar el riesgo de las mismas antes de que sucedan. Con este panorama en su "carry-one" se volvió el operador a Buenos Aires.

Acá sus pares le buscaban a "qué hincarle el diente": con la mejora de Moody´s, Argentina tiene tres "B- "(o su equivalente B3) y otros emergentes "B- "rinden un poco menos que los Globales, lo que sería la coartada del "Toto" para esperar y no salir a emitir en el exterior. Así mientras el canje dólar CCL - dólar MEP siga en torno del 3/4%, los rendimientos de los títulos contra MEP van a mínimos, incentivando al "Toto" a seguir emitiendo Bonares.

En esta línea, un prominente gestor local ponderaba el atractivo de los llamados "floaters", referencia a los instrumentos en pesos que pagan la TAMAR de bancos privados más un spread fijo. Los confronta contra los instrumentos a descuento y según el escenario de tasas, hoy su valor se ubica en el mediano y largo plazo, ya que, en el tramo corto, el descuento aún rinde más, por un margen escaso.

Explicó que pagan el promedio de la tasa de referencia de un período más un spread fijo (la referencia actual es la TAMAR de bancos privados, publicada por el BCRA con un día hábil de rezago).

A corto plazo el mercado favorece al descuento porque descuenta nuevas bajas marginales de tasa, en línea con una inflación menor al 2% mensual para lo que resta del año, de ahí que las LECAP y BONCAP rinden algo más que los "floaters", con un diferencial acotado.

Entonces, dónde aparece el valor: hacia 2027, la protección relativa ante una suba de tasas puede ubicar a los "floaters" por encima de los activos a descuento, por ejemplo, el TAMAR julio 2027, es atractivo a "finish".

Por ende, con la expectativa de baja vigente, es razonable convivir con spreads sobre TAMAR en torno al 7% de forma prolongada, lo que aplicaría también a los nuevos duales TAMAR/CER. Por su parte, los amantes del "carry global" miran la caída del yen a mínimos de casi 40 años frente al dólar.

En lo que va del año, el yen acumula una depreciación aproximada de 4% frente al dólar en lo que va de 2026, y se posiciona en segundo lugar dentro de las divisas de la canasta del G10 con mayores pérdidas frente al dólar en el año. ¿Qué pasa?, el fortalecimiento generalizado del dólar, el incremento en el precio de la energía, y el elevado posicionamiento en contra del yen por parte de los especuladores. ¿Qué hará el BoJ?, la pregunta del millón. Claro que, a veces, los especuladores se anticipan. Habrá que esperar a ver quién juega primero.

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